新穩增長投資 微調為主

巴曙松

　大陸國務院5月23日常務會議指向：啟動一批「事關全局、帶動性強」的重大專案。5月25日，證監會發文支持民企上市和再融資，鼓勵民間資本參股券商，為經濟發展輸血。鐵道部宣布，獲得2兆元（人民幣，下同）銀行授信，新一輪穩增長投資計畫方興未艾。

　08年金融危機後，4兆元經濟刺激計畫應運而生。規模大、時間短地投資於「鐵、公、基」等重要基礎設施，拉動了經濟短期復甦，也導致了原材料、股票及農產品等資產價格的上漲。該計畫投向重大基礎設施建設；與居民生活、環境保護及產業結構調整的有關投資份額不高，各分別占5%-10%。隨後兩年，建築、機械製造、鋼鐵水泥及煤炭石油等相關產業相應提振，也顯示出刺激性政策對不同行業以及不同資產價格走勢的影響力度和時間滯後程度不同。

　在資產漲幅上，由於短時間內貨幣供應量大幅增長，並配合積極的財政政策，加之各國的量化寬鬆，直接推動了各類資產價格較大幅度上漲。其中股票市場最為敏感，自2008年11月開始至2009年7月走出為期8個月的上漲行情，漲幅達82.35%；大宗商品類資產及房地產對經濟刺激反應則相對滯後，但受刺激影響上漲持續時間更長，其中天然橡膠指數自2008年12月開始呈現了近27個月的上漲走勢，漲幅達247.23%。

　在個股版塊方面，刺激計畫中新增投資大多集中於鐵路、公路、基礎設施及汽車、家電等消費類領域，股票價格也出現大幅增長。鐵路設備板塊受過去3年來高鐵大規模開工影響表現最出色，上漲持續時間還是上漲幅度都遠超上證綜指表現；其他如公路、基建或消費等與刺激計畫直接相關的股票整體上漲幅度也高於同期上證綜指。

　在房地產方面，大陸房地產價格整體變動相對較小，但在北京、上海、廣州為代表的一線城市，流動性的增加推動二手房交易價格明顯上升，且一直處於高位區間；而以重慶、成都為代表的西部城市，房地產價格上漲幅度較小，與大陸房地產價格變動趨勢相近。

　在農產品方面，08年刺激政策帶來的流動性增加，使得大陸物價水準特別是農產品價格不斷上漲，豬肉、雞蛋等農產品同比呈現增長趨勢，直至2011年底才開始逐步回落。

　目前大陸經濟形勢雖有所惡化，但好於2008年。新一輪的穩增長政策將以預調微調為主，著力保障經濟增速轉換更為平穩，防止出現經濟出現斷崖式下跌。

　與上次不同之處

　中速增長將成為未來經濟發展的主要特徵，除非出現希臘退出歐元區等衝擊性事件，大規模刺激政策難再現。從中國經濟的周期與趨勢來看，目前中國經濟正處於從高速增長到中速增長的回落周期之中，中速增長是中長期發展的主要特徵。同時，因為人口結構和經濟結構出現的顯著變化，決策層會對經濟增長放緩更為容忍。

　供給端制度改革，是實現經濟平穩轉換的必要基礎。非公36條、支持民營經濟和小微企業政策、資源價格改革、更大力度的減稅可以視為是供給端改革的端倪。

　槓桿率差異，是2012年與2008年刺激政策區別的重要依據。在經歷過去幾年資產負債表擴張後，企業部門包括地方政府的融資平臺的槓桿率較08年提高不少，去槓桿的壓力猶存。如果出台大規模的信貸刺激，由於槓桿率已高，實際效果有限，同時追加和疊加政策易導致過度反應，可能再次釋放通膨預期，因此資產價格大幅攀升的局面恐難再現，資本市場的方向取決於轉型的進展。

（作者為大陸國務院發展研究中心金融研究所研究員、中國銀行業協會首席經濟學家）


台灣 中國時報